中國7月經濟數據邊際放緩的兩個源頭
Cohen摘要:
7月經濟數據放緩，內外需分化顯現。工業、服務業、消費、投資、房地產銷售均低於前值。實際GDP指數亦低於第二季度，經濟面臨挑戰。
7月經濟數據呈現一定的放緩特徵。六大口徑中只有出口加速，工業、服務業、消費、投資、房地產銷售單月年比均低於前值，即內外需分化出現。以工業增加值和服務業生產指數估算的實際GDP指數年比約為5.02%，依工業增加值和社零估算約為4.79%，均不同程度低於第二季。
7月中國出口年比7.2%，高於前值的5.9%；工業增加值年比5.7%，低於前值的6.8%；服務業生產指數年比5.8%，低於前值的6.0%；社零年比3.7%，低於前值的4.8%；固定資產投資單月年比-5.2%，低於前值的0.5%；地產銷售單月同比-8.0%，低於前值的-5.4%。
工業增加值年減5.7%，低於前值的6.8%。季減0.38%，年內僅高於4月關稅衝擊時。從主要產品產量來看，原煤產量成長率降幅較大。新產業產品中，智慧型手機、機器人成長率下降；積體電路、發電設備成長仍在高位。 「反內捲」相關產業產量較為分化，太陽能電池產量成長下降；汽車、水泥等領域變化不大；和直覺較不一致的是，粗鋼、鋼材產量增速均略高於前值。不過整體來看，工業企業產銷率有所上行，7月單月屬年內次高，即等量的需求下工業供給更低，初步顯示出「反內卷」改善即期供需關係的效果。
7月智慧型手機產量年減2.0%，低於前值的8.4%；太陽能電池產量較去年同期16%，低於前值的24.1%；工業機器人產量較前值24.0%，低於前值的37.9%；服務業機器人產量較前值12.8%，低於前值的18.3%。
7月原煤產量年減-3.8%，低於前值的3.0%。 7月汽車產量較去年同期8.4%，略低於前值的8.8%。
7月積體電路產量較去年同期15.0%，略低於前值的15.8%；發電設備產量較去年同期34.6%，高於前值的26.1%。
7月水泥產量較去年同期-5.6%，略低於前值的-5.3%；粗鋼產量較去年同期-4.0%，高於前值的-9.2%；鋼材產量較去年同期6.4%，高於前值的1.8%。
7月規上工業企業產銷率為97.1%，高於前值的94.3%，年內僅次於4月的97.2%。
社零年減3.7%，低於前值的4.8%，季減為-0.14%。從主要部類來看，拖累力量一是餐飲和菸酒，增速依舊較低，屬於延續6月的趨勢；二是汽車，五個月以來同比首次轉負，可能和「反內捲」約束了價格無序競爭有關。三是「兩新」紅利下的家電和手機，絕對增速依然在高位，但較上半年累計增速還是有所放緩，和需求脈衝前期逐步有效釋放，以及國補資金餘額略低於上半年有關。增速小幅加快的主要是金銀珠寶、日用品等。
7月餐飲較去年同期1.1%，略高於前值的0.9%；限額以上餐飲年比-0.3%，略高於前值的-0.4%。菸酒較去年同期2.7%，高於前位數的-0.7%。
7月汽車零售年比-1.5%，低於前值的4.6%；家電零售年比28.7%，低於前值的32.4%和上半年累計的30.7%；手機零售年比14.9%，略高於前值的13.9%，但低於上半年同比的24.1%。
7月金銀珠寶零售年比8.2%，高於前值的6.1%；日用品零售年比8.2%，高於前值的7.8%。
固定資產投資累計較去年同期1.6%，低於前額的2.8%，隱含的單月年比只有-5.2%。製造業、基建、地產投資單月均下滑明顯。其中製造業可解釋為設備更新資金上半年釋放進度較高，下半年增量驅動有所放緩，疊加基數上升及重點行業「反內捲」影響；但基建回落幅度較大還是有點意外的。除高溫多雨天氣可能有擾動外，我們瞭解新一輪「兩重」專案集中下達、政策性金融工具啟動均在二季度末，開施工在7月尚未普遍形成，重大項目為主的水利投資數據可以印證；而地方鞏固化債成果背景下增量投資較少。 7月城市工作會議指出城市更新要“轉變城市發展方式，更加註重集約高效”，估計一些不符合政策精神的地方項目存在收縮，地方投資為主的公路、公共設施管理投資數據可以印證。
7月固定資產投資當月同比-5.2%，前值為增長0.5%；其中，製造業投資當月同比-0.3%，前值5.1%；大口徑基建投資當月同比-1.9%，前值5.3%；小口徑基建投資當月同比-5.1%，前額2.0月
7月水利管理業投資累計年比-2.0%，低於前值的0.6%；公共設施管理業累計較去年同期為數0.5%，低於前值的1.7%。
地產領域數據在持續放緩的過程中，銷售、新開工、施工、投資、資金到位均有不同程度下行。 70市一二手房價季比分別為-0.3%、-0.5%，較趨勢值變化不大。在6月數據點評報告中，我們曾指出：「924政策紅利下，地產真實需求經歷了兩個季度左右的釋放。這波需求脈衝釋放完畢後，今年4月起地產銷售開始放緩，5-6月降幅逐步擴大。這一背景下透過新一輪政策繼續推動止跌迴穩較為關鍵」。 8月初，北京樓市政策優化開啟了新一輪政策放寬空間，顯示地產的止跌回穩仍在政策框架下。後續是否會有其他區域、其他條線的政策接力值得繼續觀測。
7月地產投資當月同比-17.2%，前值-12.9%；新開工面積當月同比-15.4%，前值-9.5%；施工面積當月同比-20.4%，前值-0.7%；竣工面積當月同比-29.3%，前值-1.9%。
7月商品房銷售面積當月年比-8.0%，前值-5.4%；銷售金額當月年比-14.3%，前值-10.7%。
70大中城市新建商品住宅價格指數月增-0.3%，持平前值；二手住宅價格指數季減-0.5%，略高於前值的-0.6%。
7月房地產開發到位資金當月同比-15.8%，前值-9.7%；其中，國內貸款當月同比-4%，前值11.8%；自籌資金當月同比-16.2%，前值-7.2%；定金及預收款當月同比-24.1%，前值-16.8%
整體來看，7月的軟數據（PMI和BCI）、信貸數據、經濟數據指向較為一致，可以交叉印證，我們在中期報告中所說的「減速帶」初步出現，這點應在金融市場預期之內。一些接續性的宏觀經濟政策在陸續出來，近期主要集中在服務類消費領域，包括對居民個人消費貸款、服務業經營主體貸款進行貼息，預計將對消費逐步產生積極支撐；不過從7月數據看，地方投資、地產是本輪總量數據再放緩的兩個源頭。當期有效投資是終端需求的一部分，所有產品和服務最終消化就是出口、消費、投資，政治局會議亦指出下半年要「擴大有效投資」；地產則影響傳統部門景氣度和居民資產負債表。 「兩重」政策和地產政策的持續落實較為關鍵。
風險提示：外部經濟和金融環境變化超預期；地緣政治風險加劇；美國逆全球化關稅出現新一輪升溫或反覆；地產短期銷售和價格數據走弱對居民部門存在傳遞；貸款數據走低的影響存在傳遞；地方基建投資不如預期。
來源：郭磊宏觀茶座
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