美國PPI：通膨壓力正向下游傳導

招商銀行

摘要:

7月PPI季減0.9%，大超預期，再度引發市場對關稅通膨效應擔憂。

一、熱點回顧

美國PPI：通膨壓力正向下游傳導

【要點速覽】1、7月PPI較上季0.9%，大超預期，再度引發市場對關稅通膨效應擔憂。 2.細項中，主要是【貿易服務】抬昇明顯，反映了批發商與零售商主動擴大毛利、將價格壓力傳導至下游的行為，預示未來數月CPI抬升前景。 3.目前9月降息機率仍有92%，但PPI所反映的通膨前景顯示，即便9月會議完成首次降息，通膨壓力仍會限制此輪降息的總量空間。

【詳細解析】週二公佈的7月CPI才呈現出「比預期溫和」的局面，昨晚公佈的美國7月PPI，就再度引發市場對於關稅通膨效應的擔憂，令本來預期打滿的9月降息又滋生一重懸念。數據公佈後，美指漲0.5%，反彈至98關卡下方。

【資料描述】 7月PPI年增3.3%，為2月以來高位，預期值2.5%及前值2.4%；環比升幅更為明顯，當月錄得0.9%，為2022年6月以來最大增幅，預期值0.2%及前值0%。

【PPI表現火熱傳遞了什麼訊號？】拆分細項看，PPI當月環比的火熱主要歸因【服務業】，貢獻了PPI中絕大部分增長（環比0.9%中的0.7%）。進一步觀察，服務子項中又屬【貿易服務】對PPI環比貢獻最大，對PPI拉動率由上月的-0.1%提升至當月的0.4%。

【貿易服務】所反映的是批發商和零售商在商品流通過程中的加價（即毛利率變動），而非商品本身的生產成本。例如零售商進貨價10元，零售價15元，毛利5元便為【貿易服務】的統計對象。此指標的抬升反映了批發商與零售商主動擴大毛利的行為：一方面，面對預期中仍有上行風險的關稅壓力，企業選擇提前一次性上調售價以鎖定利潤；另一方面，下游囤貨需求抬升也為中間商提供了更大的議價空間與加價餘地。隨著企業將更高的成本轉嫁給下游消費者，未來數月，CPI上升的壓力增加。

【與CPI發出訊號是否矛盾？】並不矛盾。 7月CPI中，「剔除高波動項後的核心商品環比較上月放緩→表面關稅對進口商品價格在當月抬升效應弱於上月」所反映的是關稅對通膨的傳導效應還未充分顯露的現狀。而7月PPI中，貿易服務分項的環比大幅抬升則反映的是中間商將價格壓力傳導至下游，未來數月CPI大機率抬升的前景。

【降息前景】目前9月降息仍為大概率事件，OIS市場定價9月降息機率仍有92%，但PPI指標顯示，關稅所引發的通膨上行的前景不容忽視，開啟降息也並非萬事大吉。即便9月會議完成首次降息，通膨壓力仍會限制此輪降息的空間。

【美元影響因素及年內觀點】

短期內美指可能維持震盪格局。三季溫和看空美元，主要原因是「滯脹」擔憂並未消解、關稅餘波仍在延續。一方面，過去高利率負面影響逐漸顯現而減稅法案的通過難以提振2025財年經濟成長預期，關稅對通膨存在抬升威脅，經濟「滯脹」擔憂強化。另一方面，產業關稅箭在弦上，關稅劇情遠未完結，貿易不確定性延續同樣傷害經濟。上述兩個因素導致「賣出美國」主題持續施壓美元。

二、交易員看匯市

昨日市場行情：美國PPI數據大超預期，美元指數反彈明顯。美國PPI季漲0.9%，大超0.2%的市場預期，高通膨的擔憂重現，市場預期聯準會九月份降息機率再次跌回100%以下。美元指數也因此上行明顯，一度走高至200小時均線98.3附近後小幅回落。截至紐約收盤美元指數交投於98.2附近。非美貨幣方面，日圓成為當日焦點，全天領漲G7貨幣，因美國財政部長貝森特表示了期待日本央行升息的說法。

【美元兌在岸人民幣走勢】：昨天開盤一度跌至7.17下方後轉漲，紐約夜盤收在7.18附近。

三、主要圖表一覽

來源：招銀避險

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